信用评级机构“既不是金融市场的交易机构，也不参与任何金融交易，也不提供融资，也不接受存款”，但它们在金融市场中发挥着举足轻重的作用。 随着各类债券、固定收益证券等证券化工具融资逐渐增多，已部分取代银行融资，各类金融创新层出不穷，结构性金融产品日趋复杂，投资者对金融产品的依赖程度越来越高。信用评级用于决策。 因为后者声称能够提供“最好的专业判断”，“兜售判断未来的专家的可信度”。

不幸的是，信用评级机构在以往的金融危机中从未有效地展示过它们预测未来的能力。 相反，其信誉却屡屡被滥用，以至于在2007年全球金融危机中，投资者指责信用评级机构背叛了投资者对他们的信任，为了向一些债券发行人收取更多评级费用，虚假竞标房地产贷款标的资产证券的信用评级。 美国穆迪投资者服务公司（Moody's）、标准普尔（后更名为S&P）和惠誉评级（Fitch）一直处于国际债券评级市场的中心，被誉为国际三大信用评级机构。 它们在国际金融市场上拥有重要的话语权，其评级结论影响着主权国家或企业等发行人的市场认可度，进而影响债券发行的难度和成本。 2006年，美国试图立法改革国际评级机构，因为“国际评级机构对世界各地各种改革努力几乎具有神奇的豁免权”。 2008年，《多德弗兰克法案》再次颁布，但最终不了了之。 然而，一些新兴市场经济体甚至一些发达国家却愤怒地指责国际信用评级机构利用话语霸权恶意贬低其主权信用评级，对其金融发展和金融稳定造成损害。 然而，即使在2001年安然公司（Enron Corporation）金融欺诈监管和2007年全球金融危机之后，信用评级机构“仍然占据着华尔街和全球金融体系的核心”。 其声名狼藉，却依然主导着全球信用评级霸权，这必然会引起学术界的关注。

十五年前，笔者曾研究过信用评级机构在金融危机中的作用、成因及解决方案。 后来，重点转移到危机救援上，但未能持续下去。 公司的工作经验特别关注这个问题。 英国华威大学的 Timothy J.。 Sinclair教授多年来致力于信用评级研究，对近二十年来多次大型国际金融风险事件的信用评级因素进行了深入分析。 他对评级事务的理解不亚于业界，对信用评级有着深刻而独特的理解。 信用评级的分析并不是像解码银行内部的信息处理那样解码信用评级的信息处理。 在金融危机的形成过程中，信用评级机构更像是顾问，偏离了保持客观立场的市场中介和裁判者的角色，为债券发行人满足现金流评级条件提供建议，并指导金融交易的制定文件。 就结构性金融产品的设计提供建议。 与此同时，高度复杂的金融衍生品的不透明性和关联性，加剧了信用评级机构准确预测复杂事件中具体因素的难度，加上偿债现金流追索权的误判、利益冲突等。 信用评级机构的道德风险在塑造2008年全球金融危机中发挥了关键作用。

长期以来，信用评级机构的业务模式是否可能产生利益冲突一直存在争议。 毕竟，评级机构的收入确实来自债券发行人等融资主体支付的评级费用。 关于提高信用评级的讨论集中在如何减缓金融创新和发展，通过加强立法和金融监管来约束评级行为，以及加强对评级机构提供信息的监管约束。 但仅仅以提高信用评级来加强监管、防范道德风险还远远不够，也不完全符合金融市场的实际。 这是金融市场体系本身的缺陷，而不是贪婪和道德风险更容易诱发系统性金融风险。 “金融危机是内生的，是市场本身造成的，而不是外生的。” 辛克莱教授的见解可谓惊天动地。 进而可以推论，信用评级在金融市场中的地位和作用不是内生的，而是外生的？ 这一见解为理解和控制金融危机、提高信用评级在金融市场中的地位和作用提供了独特而根本的解决方案。 然而，多年过去了，美国金融市场既没有建立新的分析模型，构建新的信用评级业务模式，也没有审视金融市场的内部结构，建立新的国际信用评级机构，也没有建立和完善金融市场新规则完善金融市场体系。

2007年8月底回国前，作者在华尔街告别晚宴上的讲话中也指出，全球金融危机远不能用唯利是图的从业者的贪婪和无能来解释，也不能用其来解释。加强金融监管，建立新的金融抑制要从根本上解决问题，要完善金融市场体系，改变财政支出结构，进行结构性改革，消除结构性矛盾。 否则，各种拖延危机的金融救助措施，只会进一步扩大债务规模，透支货币信贷，彻底实现财政货币化，激化社会矛盾，导致民粹主义，引发地缘政治冲突和国际战略竞争。 不幸的是，正如辛克莱教授所说，所有关于市场系统性、结构性改革的讨论都被边缘化，因为人们相信“金融体系本身不是问题，只有与金融互动的人类机构（包括评级机构）才是问题。” ” 如果信用评级机构不能回归市场裁判的客观角色，以投资者保护为基础，平息市场波动，金融市场改革将无望。

然而，辛克莱教授的推论似乎有些令人费解。 他将惠誉在国际信用评级市场上的出现视为众多弊端之一，并表示，如果没有惠誉，“评级机构仍能与结构性融资产品保持合理距离，评级市场可能不会发展到这样的程度”。一种情况。” ”。原因是，市场上留给标普和穆迪的利润空间就只剩下足够的利润了，让他们不必为了几两白银而背离诚信。事实上，市场上的巨大利益已经这并不妨碍各类金融机构加强自律，有效规避道德风险。尽管评级机构众多，但市场仍集中于顶级评级机构。投资者对评级机构权威性的认可，即评级机构的水平评级对用户的效用最终体现在评级机构市场份额的集中度，评级的声誉通常具有排他性，收益自然会归属于主导方，这种优势应该是通过市场竞争形成的，而不是人为的设立了障碍。

在信用评级市场上，商业竞争是永恒的。 我们不能把全世界的信用评级机构打压，只保留一两家机构吧？ 如果没有足够多的信用机构参与市场竞争，现有的大型国际信用评级机构可能会出现寡头垄断和话语权垄断。 20年前，我在参加东亚金融合作讨论时，曾多次讨论建立新的区域信用评级机构的问题，以打破欧美三大评级机构的话语霸权。 这一想法首先在上海合作组织地区付诸实践，但效果并不理想。 事实上，信用评级的问题并不完全是机构之间的竞争造成的，更重要的是它们的报酬方式造成的。 如果评级机构与评级对象之间存在利益关系，则难以从制度上切断彼此之间的利益链条，导致逆向选择、与评级对象关系过于密切，甚至为其提供咨询建议。以满足监管条件。 主动调整评级方法等。 真正的改革要从这里开始。 类似的利益冲突在审计等中介机构中也存在，安然丑闻中的安达信尴尬也源于这个痼疾。 如果监管部门或交易所向信用机构支付一定比例的发行费用，就可以使其与被评级主体脱钩，强制彼此之间利益链脱钩，回归其真正的中介地位，保证其信用评级机构的信用评级。客观、中立的专业评级，避免评级机构的道德风险。

可见，信用评级存在的问题包括制度因素造成的评级机构的中立性、评级方法的偏向性、准确判断的复杂性等。 只有尽可能消除制度缺陷，改进评级方法，不断提高评级水平，才能有效提高信用评级的专业性和市场认可度，才能更好地服务各类投资者和发行人。

不可否认，张文涛等人翻译的辛克莱教授的巨著《崩溃的边缘：评级机构与美国的金融危机》是近年来国际信用评级与金融危机研究的代表作。 ，以及信用评级在金融危机中的作用机制大有裨益。

（作者为中国社会科学院教授、国家开发银行研究院副院长）

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