国内方面，展望四季度，房地产复苏弹性有限，基本面继续呈现需求不足、政策支撑不足的特点。 四季度增发国债，彰显了中央稳定经济、提振信心的决心。 债市调整后，处于可配置位置，中短期性价比较高，注重票面策略。

1. 海外

美国最大的预期差距是经济韧性高于预期。 从表面上看，美国经济的韧性意味着失业率处于历史低位，而且大多数月份新增就业岗位都高于预期。 如果说美国债务是全球主要资产类别的锚，那么可以说失业率是美国债务的锚。 从历史上看，美联储降息的前提大多与失业率有关。 近几个月失业率略有上升。 按照历史规律，失业率从1%的低点开始反弹，或者说已经反弹了3-10个月左右。 美联储可能会开始首次降息，明年这种可能性正在增加。

数据来源：Wind、FRED、BLS、美联储、新华基金

当前美债上涨主要是由长期利率推动，这与上半年不同。 上半年美债上涨主要受短端推动，曲线负期限溢价扩大，消化了美联储政策预期的修正。 下半年，美债长期上升和负期限溢价的收敛是美国经济预期的修正。 直接原因是美国月度表现相对坚韧。 美国经济韧性的深层次原因来自两个方面。 一是劳动力短缺带来的就业和消费的内生循环动力。 另一个是宽松的财政政策和紧缩的货币政策的低效。 第四季度，我们认为这两个因素仍将支撑美国经济的表现。 但明年，职位空缺率数据将继续下降，用工荒将逐步缓解。 此外，两党之间更加激烈的竞争将逐渐限制财政扩张的空间。

美国国债收益率趋势

数据来源：Wind、FRED、BLS、美联储、新华基金

总体来看，四季度美国债务很可能维持高位且波动，我国汇率和外部流动性的制约依然存在。 中期来看，美国经济面临金融、能源、劳动力等成本上升的影响，财政紧缩存在不确定性。 一旦美国经济承压，美债利率拐点就会出现。

2、国内方面

国内方面，今年是我国疫情防控趋稳的元年。 经济基本面总体恢复，高质量发展稳步推进。 但同时，微观主体不仅要应对疫情冲击后的“疤痕效应”，还要努力适应新旧动能转换时期的调整。 因此，当前内需不足、部分企业经营面临压力、居民边际消费倾向偏低、部分地区存在点位风险等，是现阶段国内经济面临的问题。 市场经济主体预期的波动放大了这些矛盾，使经济复苏的进程更加曲折。

展望四季度，国内经济延续疫后复苏进程，积极因素逐渐积累。 首先，7月政治局会议后，政策出台速度明显加快。 一揽子房地产扶持政策和缓解地方政府债券政策相继出台，意味着政策拐点已经到来。 二是二季度去库存后，工业领域库存普遍处于低位，工业品价格逐步企稳，有利于四季度企业利润改善。 第三，全球制造业景气度近三个月已见底回升，国内PMI也恢复至荣枯线上方。 这些有利因素的积累，有利于提高市场主体的预期。 另外，10月24日，据搜狐网报道，第十四届全国人大常委会第六次会议表决通过全国人大常委会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整的决议计划。 。 中央政府将于今年四季度增发1万亿元2023年国债。 这一政策举措彰显了中央稳增长的决心，对于改善需求、稳定市场预期和信息具有重要意义。

国债的发行直接影响银行间市场的流动性。 初步考虑新增国债资金5000亿元在2023年使用，5000亿元结转2024年使用。四季度国债赤字的调整也可以反映出当前财政政策是稳增长的主要工具。 目前，据了解，地方再融资债计划发行规模超过1万亿元。 如果四季度新增国债发行全部完成，四季度新增国债供应量预计将超过2万亿，客观上会对市场流动性产生影响。 预计央行将通过降准、逆回购、MLF等方式向市场释放流动性，保持资金利率稳定。 财政和货币协同效应将成为下一季度市场关注的焦点。 考虑到国债发行规模和海外利率较高，境内融资利率很难大幅低于中央政策利率。

一般来说，赤字调整是在年初的“两会”上决定的。 此次四季度预算调整将由全国人大常委会决定，体现了中央稳增长的意愿和决心。 第四季度经济增长预测可上调。 预计明年经济增长目标不会太低，上半年财政预算将积极主动。 从中期来看，这些稳增长措施不仅有利于增加体力劳动，更重要的是稳定预期、提振信心。

债券市场方面，9月以来，受汇率约束和债券供应影响，银行间资金波动较大，收益率曲线呈现“熊陡”变化，短期利率涨幅较大。比长期。 债市经过两个月的调整，中短期利率的价值凸显。 由于近期央行对流动性的保护，资金利率已回归正常水平，超调后的中短期利率下行修正空间较大。 虽然短期内长期利率将受益于流动性边际的改善，但中期内随着经济企稳、风险偏好提升，中长期到期品种或将持续波动，波动幅度可能较大。考虑持续时间后会更大。 因此，未来大概率曲线将逐渐变陡，中短期利率性价比将优于长期利率，息票策略将占上风。

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