随着近期资金面趋紧，万亿国债发行在即，市场密切关注11月MLF的延续情况。

央行宣布，11月15日，中国人民银行启动1.45万亿元中期借贷便利（MLF）操作。 11月MLF到期规模为8500亿，这意味着央行净投资规模为6000亿。 据记者查阅，11月MLF净投资规模创2016年12月（83个月）以来新高，缓解国债发行带来的流动性紧张。

在MLF大幅超额认购以及人民币贬值压力的背景下，短期降准的概率降低。 由于MLF利率维持不变，11月LPR大概率维持不变。

缓解市场流动性紧张

2019年8月，央行推进贷款利率市场化改革。 改革后的LPR将由各报价行于每月20日以公开市场操作利率（主要指中期借贷便利MLF利率）加分的形式进行报价（遇节假日顺延）基于最佳客户的贷款利率。 此后MLF逐渐形成月中操作套路，量价指标变化成为市场关注的焦点。

11月15日，中国人民银行宣布，为保持银行体系流动性合理充裕，对冲税收高峰期、国债发行兑付等短期因素影响，同时为适时供给中长期基础货币，中国人民银行于2023年11月15日宣布开展4950亿元公开市场逆回购操作和14.5亿元中期借贷便利（MLF）操作。

从数量上看，11月MLF到期规模为8500亿，这意味着央行净投资规模为6000亿。 据记者了解，11月MLF净投资规模创历史第四高，仅次于2016年1月（6125亿）、2016年11月（6240亿）、2016年12月（7215亿），创2016年12月历史新高创1月以来新高（83个月）。

从绝对规模来看，自2019年8月LPR改革以来，MLF净投放超过3000亿的月份仅有2020年11月（4000亿）、2020年9月（4000亿）和2020年12月（3500亿）。 因此，无论是看LPR改革前还是LPR改革后，单月6000亿的净投资规模都处于非常高的水平。

某股份制银行资产负债部人士表示，在流动性相对紧张的情况下，一年期MLF利率低于一年期同业存单发行利率。 一级交易商对MLF的需求增加，性价比较高的MLF量不断增加。 符合市场选择。

央行货币政策执行报告曾指出，MLF利率作为中期政策利率，是中期市场利率运行的中心。 国债收益率曲线、同业存单等市场利率围绕MLF利率波动。 Wind数据显示，近期各大国有银行一年期同业存单发行利率已达2.59%，较一年期MLF利率高出9个BP。 其他类型银行的同业存单利率更高。

“10月以来，资金持续汇聚，市场预期不稳定，资金费率快速上涨，处于较高水平；且随着资本市场即将进入跨年阶段，市场主体的流动性需求将增加。考虑由于MLF余额、到期压力、国债发行加速以及纳税高峰期等造成的流动性缺口，MLF需要大幅超额续借以缓解资金压力，民生银行首席经济学家温斌表示，稳定市场预期，避免流动性分层和融资利率加剧。

温斌还表示，10月以来专项再融资债密集发行，预计11月中下旬将发行万亿国债。 年内国债、地方债发行量较大，信贷投放资金需求也较大。 中长期流动性仍将面临较大压力。 MLF的大幅超额续存，有利于加强货币政策和财政政策的协调，为财政和信贷宽松创造良好的环境。

据记者统计，截至目前，共有27个省份披露专项再融资债券发行计划，总规模125531万元，大部分已发行。

“目前，银行间存单和国债利率集中上调，高于MLF利率，反映出近期银行体系对中长期资金需求增加，主要是受近期国内纳税等风波影响。 、精准支付、公开市场操作工具，大期限、国债发行对市场流动性扰动影响较大，为稳定中长期资金，支持银行金融机构加大薄弱环节和重点领域投资在实体经济领域，央行预计可能会适度增加长期流动性供给。” 光大银行金融市场部分析师周茂华表示。

从价格上看，本次一年期MLF操作利率与上次相同，均为2.5%。 周茂华表示，本月央行将继续因量增价做MLF，主要是因为短期市场的“主要矛盾”是量多，市场红利仍有释放空间。利率政策超预期。

根据安排，LPR将于11月20日（下周一）进行报价。 由于MLF的定价基础没有变化，11月份LPR可能保持稳定。 由于央行超额续贷MLF，流动性紧张状况在月中有所缓解，11月15日DR007出现下跌。

降准概率下降

近期，市场密切关注万亿国债增发对市场流动性的影响以及央行的应对措施。 10月24日，全国人大常委会审议通过了《国务院关于增加国家债券发行支持灾后恢复重建提高防灾减灾救灾能力的议案》。 法案规定，中央政府将于今年四季度增发1万亿元2023年国债，增发国债全部通过转移支付方式安排给地方政府。

记者了解到，国债项目申请将于11月中旬到期。 后续项目经增发国债发行项目实施工作机制审核后，即可启动国债发行。 万亿国债发行意味着流动性从市场回流至国库，可能导致流动性趋紧。 市场机构预计央行将降低存款准备金率以稳定流动性。

据记者统计，截至11月10日，地方政府已新增一般债券6600亿元，新增专项债券3.6万亿元，剩余发行量2500亿元。 国债净融资额2.66万亿，剩余5000亿额度未来发行。 但如果不担心今年实现5%的增长目标，中央财政赤字不应该全额发放。 如果还剩下2500亿，未来还会有另外2500亿释放。 再加上万亿建设国债，未来50天新增地方债和国债规模将达到1.5万亿。 除了可能继续发行的专项再融资债外，国债供给压力也不小。

东方金城研究报告表示，考虑到后续授信、专项再融资券发行和增发国债带来的流动性需求，以及从优化银行流动性结构、降低银行资金成本的角度来看，尽管近期MLF继续大规模放量，但年底前仍有再次下调存款准备金率的可能，预计下调0.25个百分点。 可以看到，今年3月份MLF持续增资金额高达2810亿，但为了支持信贷投放，当月依然实施了全面降准。

周茂华表示，央行货币政策要为实体经济复苏营造适宜的货币环境（社会融资、M2增速与名义GDP增速基本匹配），更加注重逆周期调节。 考虑到金融机构正在准备“开门红”，应对年底和跨年的流动性需求，年底前央行推出降准（25BP）和结构性工具的可能性不能排除今年的情况。

但也有不同的意见。 “在MLF大幅超额认购的背景下，短期降准空间有所收窄。” 文斌说道。

“一方面，随着专项再融资债券到账，地方政府将陆续用其偿还存量债务，相当于流动性回流到银行体系，缓解了市场流动性紧张的局面；另一方面，在汇率影响下，人民币贬值压力较大，降低存款准备金率的必要性不大。” 上述股份制银行资产负债部人士表示。

在当前货币政策框架下，降准既是稳增长工具，也是流动性调节工具。 市场普遍预计今年宏观经济将实现5%的增长。 当前稳增长压力不大，流动性调节作用可以用MLF替代。 在此次公告中，央行罕见地表示将“适度投放中长期基础货币”。 从历史上看，在资金紧张但贬值压力较大的情况下，央行确实使用MLF代替降准。

例如，2016年1月，春节临近，市场流动性极其紧张。 央行本可以通过降低存款准备金率来缓解流动性压力。 但当时正是人民币贬值压力巨大、单边贬值预期强烈的时期。 最终央行通过MLF投入了6000元。 亿流动性。

时任央行首席经济学家马骏解读称，央行此次投放超过6000亿元中期流动性，有替代降准效果的意义。 之所以倾向于使用上述中短期流动性管理工具，是因为春节期间流动性需求具有明显的季节性，春节后会有大量资金回笼。 如果降准幅度过大，可能会导致短期利率下行压力过大，不利于稳定资本流动和汇率。

此次MLF超额续存规模达到6000亿，已经高于央行降准0.25个百分点释放的流动性规模（超过5000亿）。 不过，降准释放的是零成本资金，而MLF则是有利息成本的。

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